Pago por flujo de pedidos

En Estados Unidos, aceptar PFOF solo está permitido si ninguna otra bolsa ofrece un precio mejor en el Sistema Nacional de Mercados . El bróker debe informar al cliente que acepta PFOF. Las transacciones deben ejecutarse con la mejor ejecución disponible, que puede significar el mejor precio disponible o la ejecución más rápida disponible. ^{[ 1 ]}

Los creadores de mercado, incluidos Citadel LLC , Virtu Financial y Susquehanna International Group, pagan PFOF. Entre los corredores de bolsa en Estados Unidos que aceptan PFOF se encuentran Robinhood Markets , E-Trade , Ally Financial , Webull , TradeStation , tastytrade y Charles Schwab Corporation , mientras que entre los que no reciben PFOF se encuentran Interactive Brokers (cuentas profesionales que pagan comisiones), Merrill Edge , Fidelity Investments y The Vanguard Group . ^{[ 9 ]}

Dentro de las organizaciones

A nivel de corretaje, el PFOF ha reestructurado fundamentalmente la forma en que las empresas generan ingresos. En lugar de cobrar directamente a los clientes, los corredores monetizan el acto de enrutamiento, vendiendo esencialmente el acceso a su base de clientes a los creadores de mercado. En algunos casos, el PFOF representó más del 60 % de los ingresos de una correduría. ^{[ 10 ]} Lexology Robinhood es el ejemplo más extremo (véase más abajo).

En el lado de los creadores de mercado, empresas como Citadel Securities y Virtu Financial utilizan un proceso llamado internalización, donde los mayoristas suelen ejecutar órdenes internamente en un proceso de internalización, que llena las órdenes con el propio inventario de acciones de la empresa, lo que permite a los mayoristas obtener ganancias a través de los diferenciales . ^{[ 11 ]} Básicamente, en lugar de enviar su orden a una bolsa pública para encontrar una contraparte, el propio creador de mercado toma el otro lado de su operación, embolsándose el diferencial.

En 2014, el corredor de bolsa Robinhood Markets introdujo operaciones minoristas de acciones sin comisión financiadas por PFOF. ^{[ 13 ]} En 2021, los ingresos basados ​​en transacciones (principalmente PFOF) fueron responsables de más del 77% de los ingresos netos de Robinhood, con sus $1.4 mil millones en ingresos basados ​​en transacciones divididos entre opciones (49%), criptoactivos (30%) y acciones (21%). Otros corredores minoristas siguieron los pasos de Robinhood, y en 2020, el PFOF recibido por los corredores de bolsa totalizó $2.5 mil millones. ^{[ 14 ]} Una investigación de 2014 del Subcomité Permanente de Investigaciones de Seguridad Nacional del Senado de los Estados Unidos , dirigido por Carl Levin , realizó audiencias centradas en los conflictos de interés inherentes al PFOF. ^{[ 15 ]} En las audiencias, un ejecutivo de TD Ameritrade dijo que dirige las órdenes a donde pueda obtener el pago más alto. ^{[ 16 ]}

En enero de 2021, después del short squeeze de GameStop , los funcionarios volvieron a cuestionar si los inversores minoristas estaban obteniendo los mejores precios posibles en sus órdenes. ^{[ 17 ]} Los corredores vendieron sus órdenes en bloque a los creadores de mercado que ejecutaron las operaciones, una práctica que fue objeto de escrutinio durante el short squeeze de GameStop y los posteriores eventos de acciones meme . ^{[ 18 ] [ 19 ] [ 20 ]} Ciertas plataformas, como Public.com , anunciaron que abandonarían PFOF y agregarían etiquetas de seguridad a las acciones en lugar de detener la negociación. ^{[ 21 ] [ 22 ]}

En Canadá , el PFOF no está permitido en valores cotizados en Canadá, ^{[ 2 ]} por lo que los corredores canadienses cobran comisiones . ^{[ 29 ]} Sin embargo, según las regulaciones de valores canadienses vigentes , los corredores pueden aceptar PFOF en valores cotizados fuera de Canadá. ^{[ 30 ]}

El PFOF está efectivamente prohibido en el Reino Unido , donde la Autoridad de Conducta Financiera ha declarado que la práctica es generalmente incompatible con los incentivos y las reglas de mejor ejecución. ^{[ 2 ] [ 31 ]} También está prohibido en la Unión Europea . ^{[ 32 ]} Aunque Robinhood UK canaliza las operaciones de los clientes del Reino Unido a su filial estadounidense, Robinhood Securities, LLC (RHS), para la ejecución de órdenes, Robinhood UK afirma que RHS no recibe pago alguno por el flujo de órdenes de los clientes del Reino Unido y que Robinhood UK no recibe remuneración alguna por canalizar dichas órdenes. ^{[ 33 ]}

La prohibición de la UE entró en vigor formalmente el 28 de marzo de 2024, cuando se publicaron en el Diario Oficial de la UE las modificaciones al Reglamento sobre Mercados de Instrumentos Financieros (MiFIR) , que se hicieron directamente aplicables en todos los Estados miembros . Sin embargo, una cláusula transitoria permite a los Estados miembros autorizar a las empresas de inversión a seguir recibiendo fondos de inversión privados (PFOF) temporalmente si operaban antes del 28 de marzo de 2024. Alemania, por ejemplo, aprobó una legislación que permite a las empresas seguir recibiendo PFOF para clientes nacionales hasta el 30 de junio de 2026. ^{[ 34 ]}

Australia también ha prohibido esta práctica, sumándose al Reino Unido, la UE y Canadá en la restricción del PFOF por preocupaciones relacionadas con conflictos de interés, pero no se trata de una prohibición total. Las Reglas de Integridad del Mercado (Mercados de Valores) de ASIC de 2017 establecen que un participante del mercado no debe, directa o indirectamente, realizar un pago en efectivo a otra persona por su flujo de órdenes si dicho pago en efectivo resulta en un costo neto inferior al valor del precio informado para la transacción. ^{[ 35 ]}

Sin embargo, la ASIC identificó que sus normas no contemplan ciertos escenarios de PFOF. Se trata de acuerdos entre intermediarios que no participan en el mercado, y ha propuesto enmiendas para subsanar esta laguna regulatoria. ^{[ 35 ]}

El PFOF está prohibido en Australia y no está permitido a los participantes del mercado según la ASIC . ^{[ 36 ]}

No existe una gran cantidad de datos públicos disponibles sobre PFOF en bolsas de valores de regiones distintas a las mencionadas anteriormente. PFOF se utiliza principalmente en Estados Unidos. ^{[ 37 ]}

El pago por flujo de órdenes se ha descrito como un conflicto de intereses . ^{[ 39 ]} El PFOF puede provocar que las órdenes ejecutables no se ejecuten porque las firmas de corretaje reciben pagos de terceros por dirigirles las órdenes de los clientes. Esto incentiva a las firmas a elegir al tercero que les ofrece la mayor cantidad de vuelta. ^{[ 40 ]}

Dado que las órdenes minoristas tienen una menor probabilidad de selección adversa para el creador de mercado, son más rentables para este. Estos ahorros se transfieren en parte al corredor como PFOF, pero también al cliente minorista como mejora de precio : los creadores de mercado a menudo ejecutan las órdenes minoristas a un precio mejor que el mejor precio disponible en las bolsas públicas. Los ingresos adicionales para los corredores les permiten cobrar comisiones mínimas o nulas . ^{[ 41 ]} El PFOF fue un factor clave en la eliminación de la mayoría de las comisiones de corretaje en los Estados Unidos. ^{[ 42 ]}

Varias opiniones favorables sobre PFOF han afirmado que PFOF aumenta la liquidez del mercado y, por lo tanto, reduce el diferencial entre el precio de compra y el de venta . ^{[ 17 ]} Bernard Madoff , pionero del comercio electrónico de acciones y posteriormente condenado por fraude , fue un firme defensor de PFOF y afirmó que, al desviar las órdenes de la Bolsa de Nueva York , PFOF aumentaba la competencia. ^{[ 43 ]}

Una investigación publicada en agosto de 2022 por Christopher Schwarz de la Universidad de California en Irvine , Brad Barber de la Universidad de California, Davis y Terence Odean de la Universidad de California, Berkeley, argumentó que esta práctica no parece afectar la ejecución de precios de manera perjudicial para el cliente minorista. ^{[ 44 ] [ 45 ]} Según el estudio, los creadores de mercado ofrecen mejores precios para una acción en particular que las cifras cotizadas en las bolsas de valores y, al hacerlo, los operadores minoristas obtienen un poco más por acción al vender y pagan un poco menos al comprar. ^{[ 46 ]}

Sin embargo, este estudio solo consideró las operaciones con acciones y el PFOF es mayor en las opciones. Quienes se preocupan por posibles conflictos de interés señalan que la negociación minorista de opciones ha aumentado drásticamente desde que el PFOF se generalizó. ^{[ 46 ]}

Una investigación teórica previa de Christine A. Parlour y Uday Rajan, publicada en el Journal of Financial Economics en 2003, analizó el PFOF dentro de un marco de microestructura de mercado. Su modelo investigó cómo la competencia entre creadores de mercado por órdenes minoristas puede afectar los diferenciales, la calidad de ejecución y los incentivos de los corredores. Su objetivo final era determinar si el PFOF perjudica realmente a los pequeños inversores. Los investigadores descubrieron que, para las operaciones bursátiles habituales, los inversores minoristas suelen obtener buenos precios y, en ocasiones, los creadores de mercado les ofrecen precios ligeramente mejores que los cotizados en las bolsas públicas en ese momento. El PFOF puede surgir como resultado de equilibrio cuando los creadores de mercado compiten por órdenes minoristas uniformes, que generalmente están menos sujetas a la selección adversa . En su marco, los pagos a los corredores pueden coexistir con precios competitivos para los inversores, ya que los creadores de mercado obtienen beneficios del flujo de órdenes y transfieren parte de esos beneficios a los corredores. ^{[ 47 ]}

Rajan y Parlour destacaron el posible conflicto de intereses causado por los pagos recibidos por los creadores de mercado. Los corredores podrían tener el incentivo de tomar decisiones de enrutamiento basadas en la compensación en lugar de la calidad de la ejecución. ^{[ 47 ]}