Derivado de crédito

En finanzas , un derivado de crédito se refiere a cualquiera de "diversos instrumentos y técnicas diseñados para separar y luego transferir el riesgo de crédito " ^[1] o el riesgo de un evento de incumplimiento de un prestatario corporativo o soberano, transfiriéndolo a una entidad distinta del prestamista ^[2] o el tenedor de la deuda.

Un derivado de crédito no financiado es aquel en el que se compra y vende protección crediticia entre contrapartes bilaterales sin que el vendedor de la protección tenga que aportar dinero por adelantado o en cualquier momento durante la vigencia del acuerdo a menos que se produzca un evento de incumplimiento. Por lo general, estos contratos se negocian de conformidad con un acuerdo marco de la Asociación Internacional de Swaps y Derivados (ISDA). La mayoría de los derivados de crédito de este tipo son swaps de incumplimiento crediticio . Si el derivado de crédito lo celebra una institución financiera o un vehículo de propósito especial (SPV) y los pagos en virtud del derivado de crédito se financian utilizando técnicas de titulización , de modo que la institución financiera o el SPV emite una obligación de deuda para respaldar estas obligaciones, esto se conoce como un derivado de crédito financiado.

Este proceso de titulización sintética se ha vuelto cada vez más popular en la última década, y las versiones simples de estas estructuras se conocen como obligaciones de deuda colateralizada sintéticas (CDO), pagarés vinculados al crédito o CDO de un solo tramo . En los derivados de crédito financiados, las transacciones suelen ser calificadas por agencias de calificación, lo que permite a los inversores asumir diferentes porciones de riesgo crediticio según su tolerancia al riesgo. ^[3]

Los antecedentes históricos del seguro de crédito comercial , que se remontan al menos a la década de 1860 , también presagiaron los derivados de crédito de manera más indirecta.

El mercado de derivados de crédito tal como se define en los términos actuales comenzó de la nada en 1993, después de haber sido iniciado por Peter Hancock de JP Morgan . ^[4] En 1996, había alrededor de 40.000 millones de dólares en transacciones pendientes, la mitad de las cuales involucraban deuda de países en desarrollo . ^[1]

Los productos de incumplimiento crediticio son los productos derivados de crédito más comúnmente comercializados ^[5] e incluyen productos no financiados, como los swaps de incumplimiento crediticio , y productos financiados, como las obligaciones de deuda colateralizada (véase el análisis más detallado a continuación).

El 15 de mayo de 2007, en un discurso sobre los derivados de crédito y el riesgo de liquidez, Timothy Geithner , entonces presidente del Banco de la Reserva Federal de Nueva York , afirmó: “La innovación financiera ha mejorado la capacidad de medir y gestionar el riesgo”. ^[6] Los participantes del mercado crediticio, los reguladores y los tribunales utilizan cada vez más la fijación de precios de los derivados de crédito para ayudar a fundamentar las decisiones sobre fijación de precios de los préstamos, gestión de riesgos, requisitos de capital y responsabilidad legal. La ISDA ^[7] informó en abril de 2007 que el importe nocional total de los derivados de crédito pendientes era de 35,1 billones de dólares con un valor de mercado bruto de 948.000 millones de dólares (sitio web de la ISDA). Como informó The Times el 15 de septiembre de 2008, “el mercado mundial de derivados de crédito está valorado en 62 billones de dólares”. ^[8]

Aunque el mercado de derivados de crédito es global, Londres tiene una participación de mercado de alrededor del 40%, mientras que el resto de Europa tiene alrededor del 10%. ^[5]

Los principales participantes del mercado son los bancos, los fondos de cobertura, las compañías de seguros, los fondos de pensiones y otras empresas. ^[5]

Los derivados de crédito se dividen fundamentalmente en dos categorías: derivados de crédito financiados y derivados de crédito no financiados.

Un derivado de crédito no financiado es un contrato bilateral entre dos contrapartes, en el que cada parte es responsable de realizar sus pagos bajo el contrato (es decir, pagos de primas y cualquier monto de liquidación en efectivo o físico) por sí misma, sin recurrir a otros activos.

Un derivado crediticio financiado implica que el vendedor de protección (la parte que asume el riesgo crediticio) realiza un pago inicial que se utiliza para liquidar cualquier posible evento crediticio. (Sin embargo, el comprador de protección aún puede estar expuesto al riesgo crediticio del propio vendedor de protección . Esto se conoce como riesgo de contraparte).

Los productos derivados de crédito no financiados incluyen los siguientes productos:

• Swaps de incumplimiento crediticio (CDS)
• Swap de retorno total
• Swap de incumplimiento crediticio con vencimiento constante (CMCDS)
• Swap de incumplimiento crediticio, el primero en incumplir
• Cartera de swaps de incumplimiento crediticio
• Swap de incumplimiento crediticio de préstamo garantizado
• Swap de incumplimiento crediticio sobre valores respaldados por activos
• Swap de incumplimiento crediticio
• Transacción de bloqueo de recuperación
• Opción de diferencial de crédito
• Productos de índice CDS

Los productos derivados de crédito financiados incluyen los siguientes productos:

• Nota vinculada al crédito (CLN)
• Obligación de deuda colateralizada sintética (CDO)
• Obligación de deuda de proporción constante (CPDO)
• Seguro de cartera de proporción constante sintético (CPPI sintético)

El swap de incumplimiento crediticio (CDS) se ha convertido en el producto fundamental del mercado de derivados crediticios y representa más del treinta por ciento del mercado de derivados crediticios. ^[5]

El producto tiene muchas variantes, incluso cuando existe una canasta o cartera de entidades de referencia, aunque en lo fundamental los principios siguen siendo los mismos. Una variante reciente y poderosa ha ido ganando cuota de mercado últimamente: los swaps de incumplimiento crediticio, que se relacionan con títulos respaldados por activos. ^[9]

Una nota vinculada a crédito es una nota cuyo flujo de efectivo depende de un evento, que puede ser un incumplimiento, un cambio en el diferencial de crédito o un cambio en la calificación. La definición de los eventos crediticios relevantes debe ser negociada por las partes de la nota.

En efecto, una CLN combina un swap de incumplimiento crediticio con un pagaré regular (con cupón, vencimiento y amortización). Dadas sus características de pagaré, una CLN es un activo en el balance, a diferencia de un CDS.

Por lo general, un administrador de fondos de inversión comprará este tipo de bonos para protegerse contra posibles rebajas en la calificación crediticia o impagos de préstamos.

En los últimos años se han estructurado y colocado numerosos tipos distintos de notas vinculadas a créditos (CLN). Aquí vamos a ofrecer una visión general, en lugar de una descripción detallada, de estos instrumentos.

El CLN más básico consiste en un bono emitido por un prestatario bien calificado, combinado con un swap de incumplimiento crediticio sobre un riesgo menos solvente.

Por ejemplo, un banco puede vender parte de su exposición a un determinado país emergente emitiendo un bono vinculado al riesgo de impago o convertibilidad de ese país. Desde el punto de vista del banco, esto logra el objetivo de reducir su exposición a ese riesgo, ya que no tendrá que reembolsar todo o parte del pagaré si se produce un evento crediticio. Sin embargo, desde el punto de vista de los inversores, el perfil de riesgo es diferente al de los bonos emitidos por el país. Si el banco entra en dificultades, sus inversiones sufrirán incluso si el país sigue teniendo un buen desempeño.

La calificación crediticia se mejora mediante el uso de una proporción de bonos gubernamentales, lo que significa que el inversor CLN recibe un cupón mejorado.

Mediante el uso de un swap de incumplimiento crediticio, el banco recibe alguna recompensa si el crédito de referencia incumple.

Existen varios tipos diferentes de productos titulizados, que tienen una dimensión crediticia.

• Notas vinculadas al crédito (CLN): Nota vinculada al crédito es un nombre genérico relacionado con cualquier bono cuyo valor está vinculado al rendimiento de un activo o activos de referencia. Este vínculo puede ser mediante el uso de un derivado de crédito, pero no tiene por qué serlo.
• Obligación de deuda colateralizada (CDO): ​​término genérico para un bono emitido contra un conjunto mixto de activos; también existe CDO-cuadrado (CDO^2), donde los activos subyacentes son tramos de CDO.
• Obligaciones de bonos colateralizados (CBO): Bono emitido contra un conjunto de activos de bonos u otros valores. Se lo denomina en sentido genérico CDO
• Obligaciones de préstamos colateralizados (CLO): Bono emitido contra un fondo de préstamos bancarios. Se lo denomina en sentido genérico CDO

CDO se refiere al conjunto de activos utilizados para respaldar las CLN o a las CLN mismas.

No todas las obligaciones de deuda colateralizadas (CDO) son derivados de crédito. Por ejemplo, una CDO compuesta por préstamos es simplemente una titulización de préstamos que luego se divide en tramos en función de su calificación crediticia. Esta titulización en particular se conoce como obligación de préstamo colateralizada (CLO) y el inversor recibe el flujo de efectivo que acompaña al pago del deudor al acreedor. Básicamente, una CDO está respaldada por un conjunto de activos que generan efectivo. Una CDO solo se convierte en un derivado cuando se utiliza junto con swaps de incumplimiento crediticio (CDS), en cuyo caso se convierte en una CDO sintética . La principal diferencia entre las CDO y los derivados es que un derivado es esencialmente un acuerdo bilateral en el que el pago se produce durante un evento específico que está vinculado al activo subyacente.

Se han desarrollado otros CDO más complejos en los que cada riesgo crediticio subyacente es en sí mismo un tramo de CDO . Estos CDO se conocen comúnmente como CDO al cuadrado.

La fijación de precios de los derivados crediticios no es un proceso sencillo. Esto se debe a que:

• La complejidad en el seguimiento del precio de mercado de la obligación crediticia subyacente.
• Comprender la solvencia de un deudor suele ser una tarea complicada, ya que no es fácilmente cuantificable.
• La incidencia del impago no es un fenómeno frecuente y dificulta a los inversores encontrar datos empíricos de una empresa solvente respecto al impago.
• Si bien uno puede tomar ayuda de diferentes calificaciones publicadas por agencias de clasificación, a menudo estas calificaciones serán diferentes.

Los riesgos que implican los derivados de crédito son una preocupación para los reguladores de los mercados financieros. La Reserva Federal de los Estados Unidos emitió varias declaraciones en el otoño de 2005 sobre estos riesgos y destacó la creciente acumulación de confirmaciones de operaciones con derivados de crédito. Estos atrasos plantean riesgos para el mercado (tanto en teoría como con toda probabilidad) y exacerban otros riesgos en el sistema financiero. Uno de los desafíos que presenta la regulación de estos y otros derivados es que las personas que más saben sobre ellos también suelen tener un incentivo creado para fomentar su crecimiento y la falta de regulación. El incentivo puede ser indirecto; por ejemplo, los académicos no sólo tienen incentivos para la consultoría, sino también para mantener abiertas las puertas a la investigación.

• Swap de incumplimiento crediticio
• Nota vinculada al crédito
• Modelo de Jarrow-Turnbull
• Modelo Merton

• Comprensión de los derivados: mercados e infraestructura Banco de la Reserva Federal, Grupo de Mercados Financieros
• Una introducción al riesgo de los derivados de crédito: una explicación simplificada para el público en general.
• La guía de Lehman Brothers sobre los derivados crediticios exóticos
• La guía de JP Morgan sobre derivados crediticios Archivado el 28 de septiembre de 2007 en Wayback Machine
• Historia de los derivados crediticios, Financial-edu.com
• Guía para principiantes sobre derivados de crédito - Noel Vaillant, Nomura International
• Documentación de swaps de incumplimiento crediticio sobre títulos respaldados por activos, Edmund Parker y Jamila Piracci, Mayer Brown, Euromoney Handbooks Archivado el 21 de mayo de 2011 en Wayback Machine .