Intolerancia a la deuda

Muchos países que históricamente han incumplido sus obligaciones de pago lo han hecho repetidamente, con notables similitudes y sincronización, coincidiendo en la mayoría de los casos con recesiones económicas . En general, los países con intolerancia a la deuda no logran una reducción sustancial de la misma mediante un crecimiento sostenido o tipos de interés más bajos , sino que requieren un evento crediticio importante, como un impago o una reestructuración de la deuda , para conseguirlo.

La cantidad y la frecuencia de los episodios de impago plantean un problema importante en los mercados emergentes : el impago se está convirtiendo en una práctica habitual. Prueba de ello es que, durante el periodo 1824-2001, países como Brasil y Argentina estuvieron en situación de impago o reestructuración de deuda el 26% del tiempo, Venezuela y Colombia el 40% y México el 50%. ^{[ 1 ]}

Una característica de los países intolerantes a la deuda que incurren en impagos recurrentes es su tendencia a endeudarse en exceso. Haciendo una analogía con la intolerancia a la lactosa , esto sería equivalente a que las personas intolerantes a la lactosa desarrollaran una adicción a la leche. El endeudamiento excesivo fue una característica importante de los episodios de impago en las décadas de 1980 y 1990, y fue el resultado de gobiernos miopes que, en lugar de buscar objetivos a largo plazo, simplemente estaban dispuestos a asumir riesgos para aumentar temporalmente el consumo , lo que los llevó a contraer deudas excesivas.

Históricamente, los países han desarrollado mecanismos de incumplimiento de facto a través de la inflación o la hiperinflación . Entre 1824 y 2001, los países con historial de impagos recurrentes mostraron niveles de inflación anual superiores al 40 % en el 25 % del período, con países como Brasil y Turquía alcanzando niveles del 59 % y el 57,8 %, respectivamente. En contraste, los países que no incurrieron en impago (como India , Corea , Malasia , Singapur y Tailandia ) nunca experimentaron episodios de alta inflación , comparables únicamente a economías industrializadas sin historial de impago externo. ^{[ 1 ]}

Desde un punto de vista amplio, los impagos reiterados y un historial de alta inflación son solo indicadores de un conjunto más amplio de debilidades institucionales que caracterizan las crisis de deuda en las economías emergentes, como estructuras fiscales frágiles, políticas poco fiables y sistemas financieros vulnerables .

Los episodios persistentes de impago tienen importantes repercusiones económicas en el comercio , los flujos de inversión y el crecimiento , pero también generan erosión institucional, sumergiendo a la economía en dos círculos viciosos bien definidos . Por un lado, erosionan el sistema financiero a través de los vínculos entre los mercados financieros nacionales y extranjeros . Un sistema financiero débil reduce la penalización por impago , lo que induce a los países a incurrir en impago con niveles de deuda más bajos . Esto, por ejemplo, debilita aún más el sistema financiero, generando nuevos incentivos para el impago . Por otro lado, los episodios persistentes de impago debilitan el sistema tributario al fomentar la evasión fiscal y la fuga de capitales , lo que dificulta el cumplimiento de las obligaciones de deuda. Esto obliga a los países a adquirir deuda adicional si está disponible o a recurrir a fuentes de impuestos menos elásticas , lo que exacerba la evasión fiscal y la fuga de capitales , cayendo así en un círculo vicioso que dificulta cada vez más que el país se comprometa a pagar su deuda .

Las fragilidades institucionales generan dependencia histórica : los acontecimientos pasados ​​tienen una influencia decisiva en los resultados actuales, ya que los países que incumplen sus obligaciones son más propensos a sufrir nuevos episodios de impago . Además, las políticas poco fiables pueden generar baja credibilidad entre los inversores, lo que conlleva una prima de riesgo sustancial .

Las economías emergentes , al estar más expuestas a las perturbaciones, tienden a ser más volátiles que las economías avanzadas . La mayor volatilidad aumenta la prima de riesgo requerida al endeudarse en los mercados externos para protegerse contra los riesgos. ^{[ 6 ]}

La elevada volatilidad de la producción nacional y de los términos de intercambio se presenta como un mecanismo clave que determina la capacidad de endeudamiento de las economías emergentes . Una mayor volatilidad conlleva un mayor riesgo de impago , lo que restringe la capacidad de endeudamiento de los países incluso con bajos niveles de deuda. ^{[ 2 ]}

La exposición de estas economías a perturbaciones persistentes puede conducir a múltiples equilibrios: un país que en condiciones de tranquilidad puede tener una política perfectamente sostenible puede pasar repentinamente a una situación insostenible simplemente porque el temor al impago lleva a los inversores internacionales a exigir una mayor prima de riesgo . ^{[ 7 ]} En otras palabras, si el mercado considera que el estado de un país es "bueno", entonces pueden producirse grandes entradas de capital; si el mercado lo considera en un estado "malo", entonces pueden producirse rápidas salidas de capital y una crisis. En un entorno de "múltiples" equilibrios, las perturbaciones externas inducen a la economía a pasar de un equilibrio "bueno" a uno "malo". ^{[ 8 ]}

La estructura de la deuda y la existencia de pasivos contingentes pueden ser más riesgosas que el tamaño de la deuda . Las debilidades asociadas a la calidad de la deuda se relacionan principalmente con las características del balance , en particular la estructura de vencimiento de la deuda , la moneda en la que está denominada y la disponibilidad de reservas similares al capital que pueden ayudar a amortiguar las perturbaciones. ^{[ 6 ]}

Los desajustes de vencimientos surgen cuando existe una brecha entre la estructura temporal de la deuda y la estructura temporal y la liquidez de los activos correspondientes . En particular, si las deudas a corto plazo superan a los activos líquidos , la economía no podrá refinanciar la deuda a corto plazo y se verá obligada a renegociarla o a incurrir en impago .

Los desajustes cambiarios se producen cuando la moneda en la que se denominan las deudas difiere de la moneda en la quese denominan los activos . En las economías emergentes , es frecuente que una alta proporción de la deuda esté denominada en moneda extranjera , lo que las hace vulnerables a un desajuste en el balance, donde la carga de la deuda aumenta sin que necesariamente aumente la capacidad de pago. La dificultad para denominar la deuda en una moneda más manejable para la capacidad de pago de cada país se conoce como la hipótesis del pecado original , que parece ser una de las posibles explicaciones de por qué los países emergentes tienen problemas para manejar niveles de deuda que serían manejables para las economías avanzadas . ^{[ 4 ]}

Los desajustes en la estructura de capital se producen cuando un gobierno depende más del financiamiento mediante deuda que mediante capital propio . Si bien los pagos de capital propio dependen del estado de la economía y funcionan como un amortiguador en tiempos difíciles, los pagos de deuda permanecen inalterados en esos tiempos, lo que genera dificultades financieras cuando la economía sufre una crisis. ^{[ 9 ]}