Hyman Minsky

Las teorías de Minsky han gozado de cierta popularidad, pero han tenido poca influencia en la economía convencional o en la política de los bancos centrales .

Minsky expuso sus teorías verbalmente y no construyó modelos matemáticos basados ​​en ellas. Prefería utilizar balances interconectados en lugar de ecuaciones matemáticas para modelar las economías: «La alternativa a comenzar la teorización sobre las economías capitalistas postulando funciones de utilidad sobre los activos reales y funciones de producción con algo denominado K (llamado capital) es comenzar con los balances interconectados de la economía». ^{[ 10 ]} En consecuencia, sus teorías no se han incorporado a los modelos económicos convencionales, que no incluyen la deuda privada como factor.

Las teorías de Minsky, que enfatizan los peligros macroeconómicos de las burbujas especulativas en los precios de los activos, tampoco se han incorporado a la política de los bancos centrales. Sin embargo, tras la crisis financiera de 2008 , ha aumentado el interés por las implicaciones políticas de sus teorías, y algunos banqueros centrales abogan por que la política de los bancos centrales incluya un factor Minsky. ^{[ 11 ]}

Las teorías de Hyman Minsky sobre la acumulación de deuda volvieron a captar la atención de los medios durante la crisis de las hipotecas subprime de la primera década de este siglo. The New Yorker la denominó «el momento Minsky». ^{[ 12 ] [ 13 ]}

Minsky argumentó que un mecanismo clave que empuja a una economía hacia una crisis es la acumulación de deuda por parte del sector no gubernamental. Identificó tres tipos de prestatarios que contribuyen a la acumulación de deuda insolvente : los prestatarios de cobertura , los prestatarios especulativos y los prestatarios de esquemas Ponzi .

El "prestatario de cobertura" puede realizar pagos de deuda (que cubren intereses y capital) con los flujos de efectivo actuales de sus inversiones. Para el "prestatario especulativo", el flujo de efectivo de las inversiones puede servir de pago a la deuda, es decir, cubrir los intereses adeudados, pero el prestatario debe refinanciar o volver a pedir prestado el capital periódicamente. El "prestatario Ponzi" (llamado así por Charles Ponzi , véase también esquema Ponzi ) pide prestado basándose en la creencia de que la apreciación del valor del activo será suficiente para refinanciar la deuda, pero no podría realizar pagos suficientes de intereses o capital con el flujo de efectivo de las inversiones; solo la apreciación del valor del activo puede mantener a flote al prestatario Ponzi.

Estos tres tipos de prestatarios se manifiestan en un sistema de 3 fases:

1. Fase de cobertura: Esta fase se produce justo después de una crisis financiera y tras la recuperación, en un momento en que bancos y prestatarios son excesivamente cautelosos. Esto provoca que los préstamos sean mínimos, garantizando que el prestatario pueda afrontar el pago tanto del capital inicial como de los intereses. Por lo tanto, lo más probable es que la economía busque el equilibrio y se mantenga prácticamente autosuficiente. Esta es la fase ideal de acumulación de deuda, un punto intermedio entre el auge y el declive.
2. Fase especulativa: El período especulativo surge cuando la confianza en el sistema bancario se renueva gradualmente. Esta confianza genera una falsa sensación de que las buenas condiciones del mercado continuarán. En lugar de otorgar préstamos a prestatarios que pueden pagar tanto el capital como los intereses, se otorgan préstamos a prestatarios que solo pueden pagar los intereses; el capital se reembolsará mediante refinanciamiento. Esto marca el inicio del declive hacia la inestabilidad.
3. Fase Ponzi: A medida que crece la confianza en el sistema bancario y los bancos siguen creyendo que los precios de los activos continuarán subiendo, comienza la tercera etapa del ciclo: la fase Ponzi. En esta etapa, el prestatario no puede pagar ni el capital ni los intereses de los préstamos otorgados por los bancos, lo que provoca ejecuciones hipotecarias y grandes impagos.

Si el uso de la financiación Ponzi está lo suficientemente extendido en el sistema financiero, la inevitable desilusión del prestatario Ponzi puede provocar el colapso del sistema: cuando la burbuja estalla, es decir, cuando los precios de los activos dejan de subir, el prestatario especulativo ya no puede refinanciar (renovar) el capital, incluso si puede cubrir los pagos de intereses. Como en una cadena de dominós , el colapso de los prestatarios especulativos puede arrastrar incluso a los prestatarios de cobertura, que no pueden obtener préstamos a pesar de la aparente solidez de las inversiones subyacentes. ^{[ 7 ]}

El economista Paul McCulley describió cómo la hipótesis de Minsky se traduce en la crisis de las hipotecas subprime . ^{[ 14 ]} McCulley ilustró los tres tipos de categorías de préstamos utilizando una analogía del mercado hipotecario: un prestatario de cobertura tendría un préstamo hipotecario tradicional y está pagando tanto el capital como los intereses; el prestatario especulativo tendría un préstamo de solo intereses , lo que significa que solo paga los intereses y debe refinanciar más adelante para pagar el capital; y el prestatario Ponzi tendría un préstamo de amortización negativa , lo que significa que los pagos no cubren el monto de los intereses y el capital en realidad está aumentando. Los prestamistas solo proporcionaron fondos a los prestatarios Ponzi debido a la creencia de que los valores de las viviendas continuarían aumentando.

McCulley escribe que la progresión a través de las tres etapas de endeudamiento de Minsky se hizo evidente a medida que se desarrollaban las burbujas crediticia e inmobiliaria hasta aproximadamente agosto de 2007. La demanda de vivienda fue tanto causa como efecto del sistema bancario en la sombra en rápida expansión , que contribuyó a financiar el cambio hacia un mayor número de préstamos especulativos y de tipo Ponzi, mediante hipotecas cada vez más riesgosas con mayores niveles de apalancamiento . Esto impulsó la burbuja inmobiliaria, ya que la disponibilidad de crédito fomentó precios de vivienda más altos. Desde que estalló la burbuja, estamos viendo una progresión inversa, a medida que las empresas reducen su apalancamiento, se elevan los estándares de crédito y la proporción de prestatarios en las tres etapas vuelve a inclinarse hacia los prestatarios que buscan cobertura.

McCulley también señala que la naturaleza humana es inherentemente procíclica, lo que significa, en palabras de Minsky, que «de vez en cuando, las economías capitalistas presentan inflación y deflación de la deuda que parecen tener el potencial de descontrolarse. En tales procesos, las reacciones del sistema económico ante un movimiento de la economía amplifican dicho movimiento: la inflación se retroalimenta con la inflación y la deflación de la deuda se retroalimenta con la deflación de la deuda». En otras palabras, las personas son inversores de impulso por naturaleza, no inversores de valor . Las personas, naturalmente, toman medidas que amplían los puntos altos y bajos de los ciclos. Una implicación para los responsables políticos y los reguladores es la implementación de políticas contracíclicas, como los requisitos de capital contingente para los bancos, que aumentan durante los períodos de auge y se reducen durante las recesiones.

El primer periodo de Minsky se correlaciona con el capitalismo mercantil . En este periodo, los bancos aprovechaban su conocimiento privilegiado de bancos distantes y comerciantes locales para obtener beneficios. Emitían letras de cambio para mercancías, creando esencialmente crédito para los comerciantes y una correspondiente obligación para sí mismos, de modo que, en caso de pérdidas inesperadas, garantizaban el pago. Cuando se cumplía un contrato de crédito, este se extinguía. Los bancos financiaban los inventarios de los comerciantes, pero no el capital social; esto significa que la principal fuente de beneficios era el comercio, y no la expansión de la producción como en periodos posteriores. Como explicó Minsky, «el capitalismo comercial bien podría considerarse que corresponde a la estructura financiera cuando la producción se realiza mediante mano de obra y herramientas , en lugar de maquinaria y mano de obra».

La revolución industrial otorgó mayor importancia al uso de maquinaria en la producción y a los costos indirectos asociados. Esto requirió «activos duraderos» y, por consiguiente, dio origen a la corporación como entidad jurídica con responsabilidad limitada para los inversores. La principal fuente de financiación pasó de los bancos comerciales a los bancos de inversión, especialmente con la proliferación de acciones y bonos en los mercados de valores. Dado que la competencia entre empresas podía provocar una caída de los precios, poniendo en peligro su capacidad para cumplir con sus compromisos financieros, los bancos de inversión comenzaron a promover la consolidación de capital facilitando fideicomisos, fusiones y adquisiciones. El crac bursátil de 1929 puso fin a su dominio de la economía.

Basándose en la teoría de las ganancias de Michał Kalecki , Minsky argumenta que el nivel de inversión determina la demanda agregada y, por lo tanto, el flujo de ganancias (es decir, la inversión se autofinancia ). Según Minsky, el gasto deficitario keynesiano de las economías posteriores a la Gran Depresión garantizó el flujo de ganancias y permitió que las empresas volvieran a financiarse con sus propias ganancias (algo que no había sido generalizado desde el primer período del capitalismo). La gestión empresarial se independizó más del banquero de inversión y del accionista, lo que propició horizontes temporales más amplios en las decisiones empresariales, algo que Minsky consideraba potencialmente beneficioso. Sin embargo, contrarresta esto señalando que las empresas se burocratizaron, perdiendo la eficiencia dinámica del capitalismo anterior, hasta convertirse en "prisioneras de la tradición". Las decisiones de gasto público, que se orientaron a financiar el consumo en lugar del desarrollo de activos de capital, también contribuyeron al estancamiento, aunque la demanda agregada estable significó la ausencia de depresiones o recesiones.

Minsky argumenta que, debido a las leyes tributarias y la forma en que los mercados capitalizaban los ingresos, el valor del capital en las empresas endeudadas era mayor que en las financiadas de manera conservadora. Esto provocó un cambio, como explica Minsky,

Se desarrolló un mercado de control de empresas: los gestores de fondos, cuya remuneración se basaba en la rentabilidad total de la cartera que administraban, aceptaron rápidamente el precio más alto de los activos resultante de la refinanciación que acompañaba a los cambios en el control de las empresas. Además de vender las acciones que motivaron el cambio de control, los gestores de fondos adquirieron los pasivos (bonos) derivados de dicha refinanciación. La independencia de las empresas operativas respecto del dinero y los mercados financieros, característica del capitalismo gerencial, fue, por tanto, una etapa transitoria. La aparición de bloques de dinero gestionado orientados a la rentabilidad y las ganancias de capital hizo que los mercados financieros volvieran a tener una gran influencia en el desempeño de la economía. Sin embargo, a diferencia de la época anterior del capitalismo financiero, el énfasis no estaba en el desarrollo del capital de la economía, sino en la rápida recuperación del especulador, en las ganancias comerciales.

Minsky señaló que el auge de la gestión de fondos, con la negociación diaria de enormes bloques multimillonarios, provocó un aumento en la tenencia de valores y en la adopción de posiciones financieras por parte de los inversores para obtener beneficios. Este posicionamiento, a su vez, fue financiado por los bancos. Minsky observó que, en ese momento, las instituciones financieras se habían alejado tanto de la financiación del desarrollo de capital que, en cambio, destinaban grandes flujos de efectivo a la «validación de deuda». ^{[ 16 ]}

Otros economistas, como Charles Whalen y Jan Toporowski, han analizado los periodos del capitalismo según Minsky. Ambos sugieren una etapa intermedia entre el capitalismo comercial y el financiero, que Whalen denomina «capitalismo industrial» y Toporowski «capitalismo clásico». Esta etapa se caracterizaba por el empresario capitalista tradicional, propietario absoluto de su empresa, quien se centraba especialmente en la expansión de la producción mediante el desarrollo de activos de capital. Whalen contrasta esta expansión con la consolidación del capital propia del capitalismo financiero. ^{[ 15 ]} Toporowski vincula el capitalismo de gestión de fondos con las tendencias actuales de globalización y financiarización . ^{[ 17 ]}