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Sukuk

Sukuk ( árabe : صكوك , romanizado : ṣukūk ; plural [ a ] de árabe: صك , romanizado: ṣakk , lit. ' instrumento legal, escritura, cheque ' ) es el nombre árabe para los certif...

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Sukuk ( árabe : صكوك , romanizado :  ṣukūk ; plural [ a ] de árabe: صك , romanizado:  ṣakk , lit. ' instrumento legal, escritura, cheque ' ) es el nombre árabe para los certificados financieros , también conocidos comúnmente como bonos " conformes a la sharia " . Los sukuk son definidos por la AAOIFI ( Organización de Contabilidad y Auditoría para Instituciones Financieras Islámicas ) como " valores de igual denominación que representan intereses de propiedad individuales en una cartera de activos elegibles existentes o futuros ". [ Nota 1 ] La academia de Fiqh de la OIC legitimó el uso de sukuk en febrero de 1988. [ 2 ] [ 1 ]

Los sukuk se desarrollaron como una alternativa a los bonos convencionales, que no están permitidos en el Islam ya que pagan intereses (prohibidos o desaconsejados como Riba o usura ), y también pueden financiar negocios involucrados en actividades no permitidas por la sharia (juegos de azar, alcohol, carne de cerdo, etc.). Los títulos sukuk están estructurados para cumplir con la sharia pagando ganancias, no intereses, generalmente mediante la inclusión de un activo tangible en la inversión. Por ejemplo, los títulos sukuk pueden tener la propiedad parcial de una propiedad construida por la compañía de inversión (y mantenida en un Vehículo de Propósito Especial ), de modo que los tenedores de sukuk puedan cobrar las ganancias de la propiedad como renta (lo cual está permitido por la ley islámica). Debido a que representan la propiedad de activos reales y (al menos en teoría) no garantizan el reembolso de la inversión inicial, los sukuk se asemejan a los instrumentos de capital , [ 3 ] pero al igual que un bono (y a diferencia del capital) los pagos regulares cesan al vencimiento. Sin embargo, la mayoría de los sukuk son "basados ​​en activos" en lugar de "respaldados por activos"; sus activos no son realmente propiedad de su Vehículo de Propósito Especial , y sus tenedores tienen recurso al originador si hay un déficit en los pagos. [ 4 ]

Los distintos tipos de sukuk se basan en diferentes tipos de contratos islámicos (murabaha, ijarah, istisna, musharaka, istithmar, etc.) dependiendo del proyecto que financien. [ 5 ]

Según el Informe sobre el estado de la economía islámica mundial 2016/17, de los 2,004 billones de dólares en activos gestionados de conformidad con la sharia en 2014, 342 mil millones de dólares correspondían a sukuk, compuestos por 2.354 emisiones de sukuk. [ 6 ]

Etimología

El término árabe ṣakk fue tomado del persa clásico چک ( čak , “documento legal, documento, contrato, escritura de compraventa, factura”). [ 7 ] [ 8 ]

Historia

En el período clásico del Islam , sakk (sukuk) significaba cualquier documento que representara un contrato o transferencia de derechos, obligaciones o dinero realizado de conformidad con la Sharia . [ 9 ] El término se usaba para referirse a las obligaciones financieras originadas por el comercio y otras actividades comerciales en el período islámico premoderno. [ 10 ] [ 11 ] [ 12 ]

Según Camille Paldi, la primera transacción de sukuk tuvo lugar en Damasco , en su Gran Mezquita , en el siglo VII d. C. [ 13 ] Se sabe que los comerciantes musulmanes utilizaron el sistema de cheques o ṣakk desde la época de Harun al-Rashid (siglo IX) del Califato abasí . [ 14 ] [ 15 ]

La palabra occidental moderna "cheque" parece derivar de " sakk " (singular de sukuk ), [ 16 ] [ 17 ] [ 18 ] [ Nota 2 ] que durante la Edad Media se refería a un acuerdo escrito "para pagar los bienes cuando se entregaban" y se utilizaba para "evitar que el dinero tuviera que transportarse a través de terrenos peligrosos". [ 20 ]

Moderno

Para responder a la necesidad de proporcionar instrumentos a corto y mediano plazo que hicieran más líquidos los balances de las instituciones financieras islámicas, la academia de Fiqh de la OIC (Organización de Países Islámicos) legitimó el uso de sukuk en febrero de 1988. [ 2 ] [ 1 ]

En 1990, uno de los primeros sukuk contemporáneos, por un valor de 125 millones de RM, fue emitido por Malaysia Shell MDS Sdn Bhd, sobre la base de bai' bithaman ajil . [ 21 ] [ 22 ] Las siguientes emisiones importantes de sukuk fueron realizadas por el Aeropuerto Internacional de Kuala Lumpur por 2200 millones de RM cada una en 1996 y 1997. [ 23 ] En 2000, el gobierno de Sudán emitió sukuk soberanos nacionales a corto plazo por un valor de 77 millones de libras sudanesas sobre la base de musharaka . En 2001, el mercado de sukuk se internacionalizó con la emisión del primer sukuk ijara denominado en dólares estadounidenses , por un valor de 100 millones de dólares, por el Banco Central de Baréin. Desde entonces, se han ofrecido muchas emisiones de sukuk soberanos y corporativos en diversas jurisdicciones. [ 24 ]

Para estandarizar el creciente mercado, la AAOIF [ 25 ] emitió la "Norma Sharia n.° 17" sobre "Sukuk de inversión" en mayo de 2003. Entró en vigor a partir del 1 de enero de 2004. [ 23 ]

En 2025, la AAOIFI propuso cambios en su Norma Shariah 62 que podrían transformar significativamente el mercado global de sukuk, que ha crecido hasta superar el billón de dólares. El nuevo marco aboga por un cambio de las estructuras de sukuk "basadas en activos", comúnmente utilizadas, donde los inversores tienen intereses beneficiarios pero no la propiedad legal, a modelos "respaldados por activos" que requieren la transferencia legal completa de los activos subyacentes. Si bien la intención era mejorar el cumplimiento de la Shariah al distanciar los sukuk de los instrumentos de deuda convencionales, los cambios propuestos generan inquietudes sobre la viabilidad legal, el interés de los inversores y la fragmentación del mercado. Los críticos advierten que una implementación inconsistente entre jurisdicciones podría introducir incertidumbre jurídica, reducir la liquidez y disuadir a los inversores institucionales que dependen de las calificaciones crediticias. Se espera que la AAOIFI finalice la norma en 2025 tras revisar los comentarios del sector. [ 26 ]

Industria

A principios de 2017, había US$328 mil millones en sukuk en circulación en todo el mundo. [ 31 ] A finales de 2016, había alrededor de 146 valores islámicos de renta fija denominados en dólares estadounidenses emitidos en los mercados globales, que eran de grado de inversión y tenían una duración de al menos un año. Estos valores, que conforman el Índice Citi Sukuk, tenían un vencimiento promedio de 4,54 años, y la mayoría fueron emitidos por gobiernos. [ 32 ] Los cuatro principales emisores por peso de mercado, que representan más del 40% del mercado, fueron: ISLAMIC DEVELOPMENT BANK , PERUSAHAAN PENERBIT SBSN INDOIII, SAUDI ELECTRICITY CO y SOQ SUKUK A QSC. [ 32 ] Alrededor de 3/4 del mercado de sukuk es nacional, no internacional. [ 28 ] La mayoría de los sukuk no son de grado de inversión, sin embargo, [ 33 ] y a partir de 2015, hubo 2.354 emisiones de sukuk en total, incluyendo sukuk denominados en moneda local y no pertenecientes al mercado global, según Thomson Reuters y Dinar Standard. [ 6 ] Según el Centro Financiero Islámico Internacional de Malasia, a partir de 2013 los mayores emisores de sukuk fueron los gobiernos (65,6 %), y los segundos mayores fueron las empresas de energía y servicios públicos (13,6 %). [ 33 ]

Mercado secundario

Los títulos sukuk suelen comprarse y conservarse. Por consiguiente, pocos títulos llegan al mercado secundario para su negociación. Además, solo los sukuk públicos pueden acceder a este mercado, ya que cotizan en bolsa.

El mercado secundario, aunque aún en desarrollo, sigue siendo un segmento especializado donde prácticamente todas las transacciones se realizan a nivel institucional. Se desconoce el tamaño del mercado secundario, aunque LMC Bahrain afirma haber negociado 55,5 millones de dólares en sukuk en 2007. [ 34 ] En julio de 2014, sukuk.com tenía quince sukuk listados en el mercado secundario de sukuk del Golfo. [ 35 ]

Principios

Ali Arsalan Tariq afirma que las finanzas islámicas, incluidos los sukuk, se basan en un conjunto de varias prohibiciones: [ 36 ]

  1. Transacciones con bienes y servicios poco éticos; [ 36 ]
  2. Rendimientos de ganancias de un contrato de préstamo ( riba /interés); [ 36 ]
  3. Reestructuración de deudas basada en compensaciones; [ 36 ]
  4. Incertidumbre excesiva en los contratos ( gharar ); [ 36 ]
  5. Juegos de azar y juegos basados ​​en la suerte ( qimar ); [ 36 ]
  6. Negociación de contratos de deuda con descuento, y; [ 36 ]
  7. Transacciones de divisas a plazo. [ 36 ]

Dado que la Sharia considera el dinero como una herramienta de medición del valor y no como un activo en sí mismo, exige que no se reciban ingresos únicamente del dinero (o de cualquier cosa que tenga la naturaleza del dinero), ya que esto (simplificando, el interés ) es " riba " y está prohibido. Desde la perspectiva de la Sharia, los certificados de deuda no son negociables excepto a su valor nominal (aunque muchos en Malasia sostienen una opinión diferente). [ 37 ]

Mientras que un bono es una obligación contractual de deuda del emisor para pagar a los tenedores de bonos, en fechas específicas, intereses y capital, un sukuk es un certificado que otorga a sus tenedores la propiedad indivisa de los activos subyacentes. En consecuencia, los tenedores de sukuk tienen derecho a participar en los ingresos generados por los activos del sukuk, así como en el producto de su venta. [ 38 ]

Similitudes con los bonos

  • Los sukuk y los bonos se venden a inversores que reciben una serie de pagos [ Nota 3 ] hasta la fecha de vencimiento del sukuk o bono, momento en el que recuperan su inversión original (en el caso de los sukuk, no se garantiza el pago íntegro). [ 40 ]
  • Los sukuk y los bonos están diseñados para ofrecer inversiones con menor riesgo que las acciones (como las participaciones) y, por lo tanto, se utilizan a menudo para "equilibrar una cartera " de instrumentos de inversión. [ 41 ]
  • Tanto los emisores de sukuk como los de bonos deben emitir un documento informativo conocido como prospecto para describir el valor que están vendiendo.
  • Para dar a los inversores una idea del nivel de riesgo que implican determinados sukuk/bonos, las agencias de calificación evalúan la solvencia de los emisores de los sukuk/bonos. [ 42 ]
  • Tanto los sukuk como los bonos son vendidos inicialmente por sus emisores originales. Posteriormente, estos (o algunos sukuk y bonos) pueden ser comprados y vendidos por corredores y agentes, principalmente en el mercado extrabursátil (OTC), pero también están disponibles en algunas bolsas de valores alrededor del mundo. [ 43 ]

Diferencias con los bonos

  • Propiedad: Los sukuk deben indicar la propiedad parcial de un activo. Los bonos indican una obligación de deuda. [ 44 ] [ 45 ]
  • Cumplimiento: Los activos que respaldan los sukuk deben cumplir con la Sharia. Los bonos solo necesitan cumplir con las leyes del país/localidad en que se emiten. [ 44 ] [ 45 ]
  • Precios: El valor nominal de un sukuk se fija en función del valor de los activos que lo respaldan. La fijación de precios de los bonos se basa en la calificación crediticia, es decir, la solvencia del emisor. [ 44 ] [ 45 ]
  • Recompensas y riesgos: Los sukuk pueden aumentar de valor cuando los activos subyacentes también lo hacen. Los rendimientos de los bonos corresponden a un interés fijo. [ 44 ] [ 45 ] (Dado que la mayoría de los bonos tienen tasas de interés fijas, su valor suele aumentar cuando las tasas de interés del mercado disminuyen).
  • Ventas: Al vender sukuk, se vende la propiedad de los activos que los respaldan. (En los casos en que el certificado representa una deuda para el tenedor, no será negociable en el mercado secundario y deberá conservarse hasta su vencimiento). [ 46 ] La venta de bonos es la venta de deuda. [ 44 ] [ 45 ]
  • Principio: Los inversores en sukuk (en teoría) comparten el riesgo del activo subyacente y pueden no recuperar la totalidad de su inversión inicial (el valor nominal del sukuk). (El valor pagadero al tenedor al vencimiento debe ser el valor de mercado actual de los activos o la empresa y no el capital invertido originalmente, según Taqi Usamani). [ 47 ] A los inversores en bonos se les garantiza la devolución de su inversión inicial/capital. [ 4 ] En la práctica, algunos sukuk se emiten con garantías de recompra. [ 4 ]
  • Los bonos convencionales se emiten con aseguradores. Los aseguradores de sukuk no suelen realizar la emisión y es posible que no sean necesarios. Se utilizan vehículos de propósito especial como fideicomisarios/emisores de los sukuk. [ 48 ]

Definiciones, estructura y características

Definiciones

La AAOIFI ( Organización de Contabilidad y Auditoría para Instituciones Financieras Islámicas , organismo que emite normas sobre contabilidad, auditoría, gobernanza, ética y normas de la Sharia) define los sukuk como "valores de igual denominación que representan participaciones individuales en una cartera de activos elegibles existentes o futuros" [ Nota 4 ] o "certificados de igual valor que representan participaciones indivisas en la propiedad de activos tangibles, usufructos y servicios o (en la propiedad de) los activos de proyectos particulares o actividades de inversión especiales". [ 49 ]

La Junta de Servicios Financieros Islámicos define los sukuk como:

certificados en los que cada sakk representa un derecho de propiedad indiviso proporcional sobre activos tangibles, o un conjunto de activos predominantemente tangibles, o una empresa comercial. Estos activos pueden estar relacionados con un proyecto o actividad de inversión específica, de conformidad con las normas y principios de la Sharia. [ 50 ]

La Comisión de Valores de Malasia definió el sukuk como un documento o certificado que representa el valor de un activo. [ 46 ]

Necesidad

La sharia prohíbe tanto la negociación de instrumentos de deuda a corto plazo salvo a su valor nominal, como el uso de los mercados interbancarios establecidos (ya que ambos se consideran actividades que implican intereses y una incertidumbre excesiva ( gharar )). En consecuencia, antes del desarrollo del mercado de sukuk, los balances de las instituciones financieras islámicas solían ser muy ilíquidos y carecían de oportunidades de inversión a corto y medio plazo para sus activos corrientes. [ 25 ]

Estructura y características

Los sukuk se estructuran de varias maneras diferentes. (La AAOIFI ha establecido 14 tipos diferentes de sukuk). [ 51 ] Mientras que un bono convencional es una promesa de reembolso de un préstamo, los sukuk constituyen una propiedad parcial en una deuda, activo, proyecto, negocio o inversión.

  • deuda ( sukuk murabaha ). Estos sukuk no son comunes porque sus pagos a los inversionistas representan deuda y, por lo tanto, no son negociables ni transferibles según la sharia. (Si se diluyen con otros sukuk no murabaha en una cartera mixta, pueden negociarse). [ 52 ]
  • activo ( sukuk al ijarah ). Estos son esencialmente contratos de alquiler o arrendamiento, o bonos de ingresos por arrendamiento convencionales. Con estos sukuk, el activo tangible del prestatario se "vende" al financiador y luego se "arrienda" de nuevo al prestatario. El prestatario luego realiza pagos regulares al financiador con el flujo de ingresos generado por el activo. [ 53 ] Son el tipo más común de sukuk (a partir de 2015), [ 53 ] y han sido descritos (por Faleel Jamaldeen) como bien conocidos debido a su simplicidad, negociabilidad y capacidad para proporcionar un flujo de ingresos fijo. [ 52 ]
  • sukuk al-salam (activo en fecha futura ). En este sukuk, la SPV no compra un activo, sino que se compromete a comprarlo en una fecha futura a cambio de pagos anticipados. El activo se vende posteriormente por su coste más un beneficio por un agente. En la fecha acordada en el contrato (o antes), el vendedor entrega el activo al agente, quien lo vende y transfiere el producto (menos los gastos/comisiones) a la SPV, que lo distribuye a los tenedores del sukuk. [ 54 ] Los sukuk al-salam se utilizan (al menos habitualmente) para respaldar las necesidades de liquidez a corto plazo de una empresa. [ 52 ] Los tenedores reciben el pago no con un flujo regular de ingresos, sino al vencimiento, de forma similar a un bono cupón cero . [ 54 ] Un ejemplo de este tipo de sukuk es el CBB Sukuk Al-Salam a 91 días emitido por el Banco Central de Baréin. [ 55 ]
  • proyecto ( Sukuk al istisna ). Estos sukuk son complejos y no pueden negociarse en el mercado secundario ni venderse a un tercero por menos de su valor nominal. [ 56 ]
  • negocios ( sukuk al musharaka ). Estos tenedores de sukuk también son propietarios del originador que emite el sukuk y participan en la toma de decisiones. Estos sukuk pueden negociarse en el mercado secundario. [ 57 ]
  • o inversión ( sukuk al istithmar ). [ 58 ] [ 59 ]

Las estructuras sukuk más utilizadas replican los flujos de efectivo de los bonos convencionales. Dichas estructuras se cotizan en bolsas, generalmente en la Bolsa de Luxemburgo y la Bolsa de Londres en Europa, y se negocian a través de organizaciones convencionales como Euroclear Bank o Clearstream Banking SA . Una técnica clave para lograr la protección del capital sin constituir un préstamo es la promesa vinculante de recompra de ciertos activos; por ejemplo, en el caso de los sukuk al ijarah , por parte del emisor. Mientras tanto, se paga una renta, que a menudo se referencia a una tasa de interés ( LIBOR es la más común, aunque su uso es criticado por algunos expertos en la Sharia). [ 60 ]

La estructura más aceptada y negociable es el sukuk al ijarah . Desde una perspectiva islámica, los certificados de deuda solo pueden adquirirse antes de que se concrete la financiación y conservarse hasta su vencimiento. Esto es fundamental para negociar deuda a precio de mercado sin incurrir en la riba (interés sobre el dinero ), que está prohibida. [ 61 ]

Proceso de emisión y pago

El proceso paso a paso para emitir un sukuk basado en un activo es el siguiente:

  1. El originador —una empresa que requiere capital— crea una entidad de propósito especial (SPV), una entidad independiente y estructurada. La SPV protege los activos sukuk de los acreedores en caso de que el originador tenga problemas financieros. [ 62 ] Especifica qué activo o actividad respaldará el sukuk, el tamaño de la emisión, sus importes nominales, tipos de interés y fecha de vencimiento. Las SPV suelen ubicarse en jurisdicciones con ventajas fiscales, como Baréin, Luxemburgo o las Islas Caimán. [ 63 ]
  2. La SPV emite el sukuk y lo ofrece a la venta a inversores con un acuerdo que especifica la relación entre el obligado y los tenedores del sukuk (dependiendo del tipo de sukuk, esta puede ser arrendador y arrendatario, socio, etc.).
  3. Con el dinero procedente de la venta de certificados sukuk, la SPV transfiere la oferta al originador, quien realiza la compra, el arrendamiento, la empresa conjunta, etc., de conformidad con la sharia (dependiendo, de nuevo, del tipo de sukuk).
  4. La SPV compra activos (como terrenos, edificios, maquinaria, etc.) al originador.
  5. El producto de la venta se paga al originador/deudor como precio de los activos.
  6. La SPV, que actúa como fideicomisaria en nombre de los tenedores de sukuk, se encarga de arrendar los activos de vuelta al originador, quien paga a los tenedores de sukuk los ingresos por arrendamiento.
  7. El originador recompra el activo a la SPV a un precio nominal al finalizar el contrato de arrendamiento. [ 64 ]

En este tipo de sukuk, el interés fijo de un bono convencional se reemplaza por una renta fija por arrendamiento. El economista islámico Muhammad Akram Khan se queja de que los sukuk son "diferentes de las finanzas convencionales en forma y formalidades más que en esencia", y "pueden incluso ser más caros" por la renta que proporcionan que un bono convencional. [ 65 ]

Ejemplo

Estructura de un sukuk de 100 millones de dólares emitido por Tabreed Financing Corporation en marzo de 2004 [ 66 ]

Un ejemplo de sukuk fue un valor de 100 millones de dólares utilizado para financiar la construcción y entrega de plantas de refrigeración en Abu Dhabi . [ 67 ] Este sukuk tenía una estructura istisna'a e ijarah y fue emitido por Tabreed Financing Corporation (o National Central Cooling Company PJSC) en marzo de 2004.

  • Tabreed creó una SPV (sociedad instrumental) (constituida en las Islas Caimán) que vendía certificados de bonos sukuk.
  • Con el producto de esta venta compró algunas centrales de refrigeración parcialmente terminadas ("activos" mantenidos en fideicomiso para el sukuk). [ 67 ] (1)
  • La SPV arrendó los activos del fideicomiso a Tabreed; (2)
  • que realizó pagos de alquiler a la SPV; (3)
  • que transfirieron los pagos a los tenedores de sukuk (4).
  • Cuando los sukuk vencieron, los activos del fideicomiso fueron recomprados a la SPV y los tenedores de sukuk recuperaron su capital.

Si algún "evento de disolución" (por ejemplo, la destrucción del inmueble arrendado) hubiera interrumpido el pago del alquiler, esto habría dado lugar a "la continuación de los pagos en forma de precio de recompra". Esto reduce la estructura de riesgo del sukuk a la de los bonos convencionales (o a una similar), lo que permite que el sukuk obtenga calificaciones crediticias iguales o muy similares a las de los bonos convencionales. En consecuencia, pueden venderse a un tipo de interés inferior al que tendrían de otro modo, aunque sus costes de transacción son superiores a los de los bonos convencionales debido a la creación de SPV, así como al pago de diversos honorarios de juristas y abogados para la estructuración de la emisión de bonos. [ 66 ]

Desafíos, críticas y controversia

Desafíos

Según un informe del FMI de 2015, la oferta de sukuk "no satisface la demanda" y, salvo algunas excepciones, "la emisión se produce sin una estrategia integral para desarrollar el mercado interno".

Los sukuk se consideran idóneos para la financiación de infraestructuras debido a su propiedad de reparto de riesgos, que también podría ayudar a cubrir las brechas de financiación. Por consiguiente, las autoridades nacionales deberían centrarse en el desarrollo de la infraestructura necesaria, incluyendo la promoción de una verdadera titulización y una mayor claridad sobre los derechos de los inversores, así como en el aumento de la emisión soberana regular para proporcionar un referente al sector privado. El incremento de la emisión soberana debe estar respaldado por una gestión financiera pública sólida. [ 68 ]

Los "principales desafíos" para la industria de las finanzas islámicas en su conjunto, incluidos los sukuk, a partir de 2016 incluyen (según el Informe sobre el estado de la economía islámica mundial , 2015/16 y el FMI ):

  • Los bajos niveles de conocimiento y comprensión de los productos y servicios de finanzas islámicas entre el público los llevan a no comprarlos. [ 69 ] [ 70 ]
  • Una "escasez de instrumentos de política monetaria conformes a la Sharia " y una falta de comprensión del "mecanismo de transmisión monetaria". [ 68 ]
  • En algunos países/jurisdicciones, los productos financieros y las estructuras corporativas son complejos debido a que los marcos regulatorios y de supervisión no abordan los riesgos específicos del sector. Por consiguiente, se requiere mayor claridad y armonización regulatoria, una mejor cooperación entre los organismos emisores de normas financieras islámicas y convencionales, y una mayor mejora de los instrumentos de supervisión. [ 68 ]
  • Redes de seguridad y marcos de resolución "subdesarrollados". En muchos lugares, estos incluyen sistemas completos de seguro de depósitos islámicos donde las primas se invierten en activos conformes a la Sharia, o en " prestamistas de última instancia " conformes a la Sharia. [ 68 ] [ 70 ]
  • Los reguladores que "no siempre tienen la capacidad (o la voluntad) de garantizar el cumplimiento de la Sharia". [ 70 ]
Valores predeterminados

En tres años durante y después de la crisis financiera de 2008 —2008, 2009, 2010— hubo al menos 21 impagos sustanciales de sukuk, [ 71 ] y varios grandes casi impagos como el de Dubai World , que fue salvado por un préstamo de 10 mil millones de dólares de Abu Dhabi [ 72 ] [ 73 ] A partir de 2009, hubo varios casos en los que el sukuk había incumplido o estaba en serios problemas. [ 74 ] En mayo de 2009, Investment Dar de Kuwait incumplió el pago de un sukuk de 100 millones de dólares . Saad Group estableció un comité para reestructurar el sukuk Golden Belt 1 de 650 millones de dólares . Standard & Poor's rebajó la calificación de ese sukuk "debido a la falta de disponibilidad de información vital". [ 74 ] Otra fuente (Mushtak Parker) afirma que "solo ha habido tres o cuatro" incumplimientos de sukuk: el sukuk de East Cameron en Luisiana (una disputa relacionada con el acuerdo de participación en las ganancias del instrumento); el sukuk de Investment Dar (relacionado con "problemas de flujo de efectivo de la empresa y sus subsidiarias, aunque tuvo una disputa paralela con un inversor, Blom Bank, relacionada con los aspectos de la sharia de los contratos"); y el "notorio" incumplimiento del sukuk Saad/Al Gosaibi ("más bien una falla del mercado y una disputa interna entre los dos socios saudíes"). [ 75 ]

Protección contra el incumplimiento del originador

Fitch Ratings , una de las tres principales agencias de calificación crediticia de EE. UU., ha expresado dudas sobre la "validez" de la transferencia de activos del originador en sukuk en caso de insolvencia del originador y de intentos por parte de los acreedores de embargar los activos. "Fitch no ha revisado hasta la fecha ninguna transacción que cumpla con estos requisitos". [ 33 ]

La preocupación de Fitch se vio reforzada por la quiebra de East Cameron Partners ECP, que emitió un sukuk galardonado en múltiples ocasiones en 2006, pero se declaró en quiebra en octubre de 2008, lo que dio lugar a una disputa legal sobre el derecho de los acreedores a 167,67 millones de dólares en activos de sukuk . [ 74 ] (La decisión final del caso "no resolvió claramente este problema"). [ 33 ] Otra importante agencia de calificación, S&P, rebajó la calificación de los sukuk de Dubai Islamic Bank y Sharjah Islamic Bank. [ 76 ]

Según Ibrahim Warde, a partir de 2010,

Lo que aún no está claro es qué sucede con los sukuk cuando incumplen sus obligaciones, una cuestión que no se ha dirimido en los tribunales. En Malasia, algunas emisiones de sukuk tienen calificación de bono basura, y otras dos ya se encuentran en situación de impago: la de Eastern Cameron Gas Company en Estados Unidos y la de Investment Dar de Kuwait. Una de las cuestiones pendientes es si los tenedores de sukuk deben figurar en la lista de acreedores o en la de los propietarios de los activos subyacentes. [ 77 ]

Al revisar los casos de impago y quiebras de sukuk, Muddassir Siddiqui se quejó de que:

Tras leer numerosos casos que hasta la fecha se han litigado en tribunales de todo el mundo, he constatado que, en casi todos ellos, los tribunales han tenido dificultades para conciliar la esencia y la forma del contrato. ¿Se trataba de un contrato de compraventa, arrendamiento, construcción o asociación, o de un acuerdo de financiación entre las partes? [ 78 ]

Según Rodney Wilson, cuando los pagos de sukuk se retrasan o no se realizan, "los mecanismos de reparación son potencialmente más complejos que para los pagarés y bonos convencionales". En particular, "bajo la Sharia se favorece la indulgencia hacia los deudores", lo que inevitablemente plantea problemas de riesgo moral . [ 79 ]

Desacreditar el cumplimiento de la Sharia

Se han dado al menos dos casos de empresas que intentaron reestructurar su deuda (es decir, pagar menos a los acreedores), alegando que la deuda que habían emitido no cumplía con la sharia. [ 80 ] En una demanda judicial de 2009, Investment Dar, una empresa kuwaití, afirmó que una transacción "consistía en captar depósitos con intereses". [ 80 ]

En junio de 2017, la compañía independiente de gas Dana Gas PJSC declaró que dos de sus sukuk —con un valor total de 700 millones de dólares— ya no cumplían con la sharia , [ 80 ] [ 75 ] y ofreció cambiarlos por otros nuevos que pagarían "menos de la mitad de las tasas de ganancia actuales y sin una característica de conversión". [ 75 ] [ 80 ] Los sukuk se emitieron en 2013 y vencían el 30 de octubre de 2017. Dana se negó a realizar pagos sobre ellos, alegando que "los cambios en las finanzas islámicas en los últimos años han hecho que los bonos sean ilegales en los EAU". [ 81 ] Un mes antes, Dana había anunciado planes para reestructurar la deuda, afirmando que necesitaba "enfocarse en la preservación de efectivo a corto y mediano plazo". [ 80 ] Los tenedores de sukuk, representados por el gestor de fondos BlackRock y Deutsche Bank , han estado argumentando contra Dana en un Tribunal Superior de Londres. En octubre de 2017, un tribunal del emirato de Sharjah en los Emiratos Árabes Unidos —donde Dana había solicitado protección— aplazó un fallo sobre el sukuk. [ 81 ] El asunto ha sido calificado como «uno de los mayores desafíos que ha enfrentado la industria de las finanzas islámicas en los últimos tiempos», [ 82 ] pero la idea de que el caso sea «un golpe para las finanzas islámicas» también ha sido descartada como «una tontería». [ 75 ]

Críticas y controversia

Los sukuk han sido criticados por eludir las restricciones sobre la riba [ 24 ] [ 83 ] [ 84 ] e imitar los bonos convencionales. [ 85 ] [ 86 ] [ 87 ]

En febrero de 2008, el consejo de eruditos de la AAOIFI , liderado por [ 88 ] el jeque Taqi Usmani , declaró que hasta el 85 por ciento de los sukuk vendidos hasta la fecha podrían no cumplir con todos los preceptos de la Sharia. [ 89 ] En un documento titulado "Sukuk y sus aplicaciones contemporáneas", publicado en noviembre de 2007, [ 90 ] Usmani identificó los siguientes tres elementos estructurales clave que diferencian los sukuk de los bonos convencionales: [ 47 ]

  • Los sukuk deben representar participaciones en activos o empresas comerciales o industriales que generen beneficios o ingresos.
  • Los pagos a los tenedores de sukuk deben ser la participación en las ganancias (después de costos) de los activos o la empresa.
  • El valor pagadero al tenedor del sukuk al vencimiento debe ser el valor de mercado actual de los activos o la empresa, y no el capital invertido originalmente.

Usmani afirmó que, mediante mecanismos complejos, los sukuk habían adquirido las mismas características que los bonos convencionales que devengan intereses, ya que no devuelven a los inversores más que un porcentaje fijo del capital, basado en tipos de interés, al tiempo que garantizan la devolución del capital de los inversores al vencimiento. [ 85 ] La estimación de Usmani de que el 85 % de todos los sukuk emitidos no cumplían con la Sharia se basaba en la existencia de rendimientos garantizados y/o obligaciones de recompra por parte del emisor, lo cual constituye una violación de la Sharia.

Tras las críticas de Usmani, el mercado mundial de sukuk se redujo de 50.000 millones de dólares en 2007 a aproximadamente 14.900 millones de dólares en 2008, [ 91 ] aunque se debate cuánto de esto se debió a sus críticas [ 92 ] o a la crisis financiera de 2008. [ 93 ]

El Financial Times ha descrito esto como un debate "en curso" sobre "forma versus sustancia" en las finanzas islámicas, identificando dos tipos de sukuk: los sukuk "respaldados por activos" y los sukuk "basados ​​en activos", más numerosos, menos estrictos y supuestamente no conformes. En un sukuk "respaldado por activos" existe "una verdadera venta entre el originador y el vehículo de propósito especial (SPV) que emite el sukuk, y los tenedores de sukuk no tienen recurso contra el originador". Los precios de los activos pueden variar con el tiempo. Por el contrario, los sukuk "basados ​​en activos" sí otorgan a sus tenedores recurso contra el originador, y por lo tanto se asemejan más a los bonos convencionales. [ 3 ]

Otros críticos incluyen al economista no ortodoxo Mahmoud El-Gamal, quien se ha quejado de que mientras los proveedores de sukuk (y otros instrumentos de finanzas islámicas) a menudo describen su "rasgo distintivo" como la "prohibición de intereses", luego

Procedan a informar sobre la tasa de interés que pagan los instrumentos islámicos. Por ejemplo, la cobertura de Reuters del 13 de agosto de 2002 sobre los sukuk de Bahréin por valor de 800 millones de dólares... siguió su caracterización de los productos financieros islámicos como " sin intereses " con un informe que decía que esos sukuk pagarían un "4 por ciento de beneficio anual". [ 94 ]

También se queja de que, a pesar de las afirmaciones de que los sukuk —a diferencia de los bonos convencionales— comparten el riesgo de su activo subyacente y pueden aumentar o disminuir de valor, en sukuk como el Tabreed mencionado anteriormente, el pago constante de una "renta" está estipulado en el contrato, lo que les confiere una estructura de riesgo "esencialmente" igual a la de los bonos convencionales. [ 86 ]

Otro observador, Salman Ali, descubrió que muchas estructuras de sukuk "no se ajustan a la Sharia ". [ 84 ] [ 24 ] Según Ali, si bien la mayoría de los sukuk se esfuerzan por mantenerse "dentro de los límites de la Sharia", "replican instrumentos de deuda convencionales". A menudo combinan más de un contrato, "que individualmente puede ser conforme a la Sharia ", pero que al combinarse "puede frustrar el objetivo de la Sharia". Además, la tasa de rendimiento del sukuk suele estar "vinculada" a la tasa de interés Libor (tasa interbancaria de oferta de Londres) o Euribor (tasa interbancaria de oferta del euro) "en lugar de al negocio subyacente" que el sukuk financia. Esto hace que el sukuk sea "tan similar a los instrumentos de deuda convencionales que es difícil distinguirlos". Ali cree que esta puede ser la razón por la que las agencias de calificación como Standard & Poor's y Moody's aplican la misma metodología para calificar los sukuk que para los instrumentos de deuda convencionales. [ 87 ]

En 2011, Safari [ 95 ] realizó varias pruebas estadísticas y econométricas para comprobar el argumento de que los títulos sukuk son simplemente iguales a los bonos convencionales. Sin embargo, sus resultados sobre la comparación del rendimiento al vencimiento de los sukuk y el de los bonos convencionales muestran que los títulos sukuk son diferentes de los bonos convencionales. En respuesta a este argumento, se señaló que el rendimiento al vencimiento refleja la interacción entre la oferta y la demanda, que puede verse afectada por la presentación y el mercado objetivo de un producto financiero, en lugar de solo por la sustancia del producto en sí. [ 96 ] En 2011, Goldman Sachs abandonó un programa de sukuk de 2.000 millones de dólares que había registrado en la Bolsa de Valores de Irlanda , después de que algunos analistas afirmaran que su sukuk "podría violar las prohibiciones islámicas sobre el pago de intereses y la especulación monetaria" (en 2014 logró obtener órdenes por valor de unos 1.500 millones de dólares para el sukuk a cinco años). [ 97 ]

Países que utilizan sukuk

Bahréin

Bahréin es un importante emisor de sukuk.

Bangladesh

En agosto de 2020, el Banco de Bangladesh tomó la iniciativa de implementar sukuk con la ayuda de bancos islámicos privados nacionales.

Brunéi

A partir de 2006, el gobierno de Brunéi comenzó a emitir valores sukuk al-ijarah a corto plazo . Hasta 2017, había emitido valores por un valor de 9.605 millones de dólares de Brunéi. [ 98 ]

Egipto

El 8 de mayo de 2013, el presidente egipcio Muhammad Morsi aprobó una ley que autorizaba al gobierno a emitir sukuk. Sin embargo, a esa fecha, la normativa pertinente aún no se había especificado y dicha ley fue sustituida por la modificación de algunos artículos de la ley del mercado de capitales y su reglamento de aplicación. En 2016, el gobierno egipcio declaró que utilizaría "instrumentos financieros innovadores para la ejecución de proyectos gubernamentales", como los sukuk. [ 99 ]

Gambia

En 2007, Gambia reemplazó a Sudán como uno de los diez países emisores de sukuk. Tiene uno de los volúmenes de emisión de sukuk más bajos, con 12,6 millones de dólares en 2008.

Indonesia

Según islamicfinance.com, a finales de 2013 el saldo pendiente en el mercado de sukuk de Indonesia era de 12.300 millones de dólares estadounidenses, con un crecimiento impulsado por el sector gubernamental. [ 100 ]

Irán

Aunque el primer uso de instrumentos financieros islámicos en Irán se remonta a 1994 con la emisión de sukuk musharakah por parte del municipio de Teherán para financiar el proyecto Navab, la promulgación de la ley del mercado de valores iraní y la ley de desarrollo de nuevos instrumentos e instituciones financieras se realizó respectivamente en 2005 y 2010 para allanar el camino para la aplicación de dichos instrumentos en el desarrollo del sistema financiero del país. El primer sukuk ijarah se emitió en el mercado de capitales iraní en enero de 2011 para financiar a la compañía Mahan Air por un valor de 291.500 millones de riales iraníes . [ 101 ] [ 102 ]

Malasia

Más de la mitad de los sukuk emitidos en todo el mundo están denominados en ringgit malasio , seguido del dólar estadounidense. [ 28 ] Malasia es uno de los pocos países que exige que los sukuk y otros títulos de deuda sean calificados. [ 103 ] La directora ejecutiva de RAM Rating Services Bhd, Foo Su Yin, afirma que la emisión total de bonos corporativos sukuk en 2012 fue de 71.700 millones de RM, mientras que los bonos convencionales totalizaron 48.300 millones de RM. [ 103 ] En 2011, Malasia era el mayor emisor mundial de sukuk, con el 69 por ciento de las emisiones totales mundiales. [ 104 ]

Kazajistán

En junio de 2012, Kazajstán finalizó su primera emisión de sukuk, que será emitida por el Banco de Desarrollo de Kazajstán (DBK) en el mercado malasio. El DBK, propiedad al 100% del gobierno de Kazajstán, colabora con HSBC y el Royal Bank of Scotland (RBS) para gestionar la emisión denominada en ringgit, que constituye, en la práctica, una oferta cuasi soberana. La emisión cotizará en la Bolsa de Valores de Kazajstán , que ha desarrollado la infraestructura necesaria para la cotización de productos financieros islámicos como ijarah , sukuk musharaka y fondos de inversión. [ 105 ]

Kirguistán

Kirguistán introdujo los sukuk en su ley de valores en 2016, pero el primer sukuk (un sukuk mudarabah de colocación privada ) no se emitió hasta 2023, [ 106 ] seguido de varias emisiones de sukuk al-wakalah bi al-istithmar , un certificado de agencia de inversión. El gobierno de Kirguistán se fijó como objetivo convertir a la República Kirguisa en un centro de finanzas islámicas. [ 107 ]

Pakistán

Pakistán emitió un sukuk de 1.000 millones de dólares para financiar un déficit comercial con un rendimiento del 5%. [ 108 ]

Filipinas

La Comisión de Valores y Bolsa emitió directrices sobre la emisión, el registro y la divulgación de sukuk a través de la Circular No. 12 de la SEC a principios de 2026. [ 109 ] El gobierno filipino realizó su primera venta de bonos sukuk en diciembre de 2023, recaudando ₱1.000 millones . [ 110 ]

Catar

Las autoridades de Qatar y las empresas relacionadas con el gobierno están buscando financiación para sus proyectos de infraestructura mediante la emisión de sukuk. En 2011, Qatar emitió el 11 por ciento de los sukuk globales. [ 104 ]

Arabia Saudita

Saudi Aramco, la compañía nacional saudí de petróleo y gas natural, emitió su primer sukuk el 6 de abril de 2017. Con el que recaudó aproximadamente 11.250 millones de riales (3.000 millones de dólares), esta medida fue motivada por los bajos precios del petróleo.

Más adelante en el mismo mes, el gobierno saudí recaudó US$9 mil millones en sukuk. La mitad eran sukuk a cinco años con un diferencial swap de 100 puntos básicos y la otra mitad tenía un plazo de diez años con un diferencial de 140 puntos básicos. [ 111 ] En septiembre de 2017, el gobierno vendió más sukuk nacionales por valor de 7 mil millones de riales (US$1.9 mil millones) [ 112 ] y otros 4.77 mil millones de riales (US$1.27 mil millones) se vendieron en diciembre. [ 113 ] Estos sukuk combinados a cinco años tenían un precio del 2.75%, los de siete años del 3.25% y un tramo a diez años del 3.45%. [ 112 ]

Singapur

En 2009, Singapur se convirtió en el primer país de mayoría no musulmana en emitir un sukuk soberano. Conocido localmente como MAS Sukuk, se emite a través de una filial de propiedad absoluta de la Autoridad Monetaria de Singapur: Singapore Sukuk Pte Ltd. El Singapore MAS Sukuk recibe un trato similar al de los títulos públicos convencionales de Singapur ("SGS") en aspectos como el cumplimiento de los requisitos de liquidez.

Desde entonces, se han realizado varias emisiones de sukuk en Singapur por parte de emisores locales y extranjeros. Singapore City Development Limited emitió el primer sukuk ijarah singapurense en 2009, y Khazanah Shd Bhd emitió un sukuk de 1.500 millones de dólares singapurenses en 2010 para financiar la adquisición de Parkway Holdings. En 2013, se organizaron dos nuevos programas de sukuk para las empresas cotizadas en Singapur, Swiber Holdings y Vallianz Holdings, y la primera emitió un sukuk a 5 años por valor de 150 millones de dólares singapurenses en agosto de 2013.

Somalia

La Bolsa de Valores de Somalia (SSE) es la bolsa nacional de Somalia . [ 114 ] En agosto de 2012, la SSE firmó un Memorando de Entendimiento para recibir asistencia en su desarrollo técnico. El acuerdo incluye la identificación de la experiencia y el apoyo adecuados. [ 114 ] [ 115 ] También se prevé la emisión de bonos sukuk conformes con la Sharia y acciones halal como parte del acuerdo, a medida que se desarrolla el incipiente mercado de valores. [ 114 ]

Pavo

Turquía emitió su primer sukuk en octubre de 2012. La emisión de octubre de 2012 fue doble: una en dólares estadounidenses (emitida el 10 de octubre de 2012 por 1.500 millones de dólares ) y otra en liras turcas (emitida el 2 de octubre de 2012 por 1,62 LRY ). Según datos de Sukuk.com, la emisión en dólares estadounidenses tuvo una sobredemanda y, aunque inicialmente se planeó que fuera por 1.000 millones de dólares, debido a la fuerte demanda de Oriente Medio se incrementó a 1.500 millones de dólares. [ 116 ]

Turquía regresó al mercado de sukuk en octubre de 2013 con una emisión de 1.250 millones de dólares. [ 117 ]

Emiratos Árabes Unidos

A enero de 2015, NASDAQ Dubai había cotizado 18 sukuk valorados en un total de 24 mil millones de dólares. El más reciente de ellos es Flydubai . [ 118 ] Los EAU también han atraído inversión occidental en forma de GE , que vendió un sukuk a 5 años por 500 millones de dólares en 2009, [ 119 ] y el banco de inversión Goldman Sachs , que se convirtió en el primer banco convencional estadounidense en emitir sukuk en 2014. [ 120 ] [ 121 ]

Reino Unido

El 25 de junio de 2014, el Tesoro de Su Majestad se convirtió en el primer país fuera del mundo islámico en emitir un sukuk. Esta emisión de 200 millones de libras esterlinas tuvo una sobredemanda de 11,5 veces y se fijó al mismo nivel que los bonos del gobierno británico equivalentes (Gilts) al 2,036% anual. [ 122 ] El sukuk estaba vinculado a los ingresos por alquiler de propiedades del gobierno británico.

Hong Kong

Hong Kong había emitido dos sukuk soberanos a mediados de 2015. Emitió su primer sukuk, un sukuk ijarah de 1.000 millones de dólares a 5 años, en septiembre de 2014, ofreciendo una tasa de rentabilidad del 2,005%. [ 123 ] Emitió su segundo sukuk soberano en junio de 2015, también por 1.000 millones de dólares, con un vencimiento a 5 años que utilizó una innovadora estructura wakala que ofrecía una tasa de rentabilidad del 1,894%. [ 124 ]

Véase también

Notas

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  3. ↑ Una excepción es el bono o sukuk de "cupón cero", donde no hay pago ni cupón, pero el valor del bono/sukuk aumenta hasta su vencimiento. [ 39 ]
  4. ↑ Norma AAOIFI 17, citada en Khan (2013) [ 1 ]
  1. ↑ En el uso común fuera de los países de habla árabe, la palabra "sukuk" se usa a menudo tanto en singular como en plural.

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